天马新材，填补国内HBM封装材料空白

近期三星、美光、sk海力士削减DDR4产量，加大高端产品HBM和DDR5的投入

天马新材，核心观点：技术突破 + 产能释放 + 高端化转型，国产替代先锋迎来加速成长期

一、买入逻辑：业绩爆发式增长，技术驱动长期价值

1. 业绩高增长验证成长性

• 2024 年公司实现营收 2.55 亿元（+34.99%），归母净利润 0.39 亿元（+221.44%），扣非净利润 0.33 亿元（+43.61%）。
• 增长驱动：电子陶瓷用粉体（收入 1.40 亿元，+92.25%）、高压电器用粉体（收入 1842.69 万元，+94.46%）等核心产品放量。

2. 产能释放周期开启

• 2025 年新增 6 万吨产能，包括 5 万吨电子陶瓷 / 玻璃粉体、5000 吨勃姆石、5000 吨球形氧化铝（球铝）。
• 5000 吨高导热粉体材料生产线已试生产，球铝产品售价显著高于传统粉体，推动毛利率提升。

3. 国产替代 + 高端化双重机遇

• 精细氧化铝市场长期依赖进口，公司高纯氧化铝（4N/5N 级别）、Low-α 球铝等产品突破国际垄断。
• 下游覆盖 HBM 封装、半导体基板、新能源等领域，契合国产化需求。

二、技术优势：深耕精细氧化铝，构建多维技术壁垒

1. 核心产品竞争力突出

• 电子陶瓷粉体：国内市占率超 80%，支撑国产芯片基板材料自主可控。
• 球形氧化铝：突破 Low-α 射线技术（铀 / 钍含量 < 5ppb），解决 HBM 封装散热与信号干扰痛点，填补国内空白。
• 高纯氧化铝：纯度达 4N/5N，可替代进口用于蓝宝石衬底、半导体基片等领域。

2. 研发投入持续加码

• 2024 年研发费用 1101 万元（+23.25%），产学研合作覆盖郑州大学、河北工业大学等机构，聚焦第三代半导体封装材料等前沿领域。
• 牵头组建 “郑州市先进氧化铝材料及陶瓷膜产业研究院”，整合产业链资源攻关共性技术。

3. 工艺与定制化能力

• 掌握熔融态表面张力球化工艺，实现球铝极致球形度（填充密度提升，热导率优化）。
• 定制化服务覆盖下游客户多样化需求，技术响应速度领先行业。

三、未来方向：聚焦高端市场，拓展新兴场景

1. 高端封装材料

• HBM 封装：Low-α 球铝作为高带宽存储器关键填充材料，可减少信号串扰、提升散热效率，受益于 AI 算力需求爆发。
• 第三代半导体：布局氮化铝基板、微波热解陶瓷粉体，匹配功率器件封装升级需求。

2. 新能源与电子材料

• 锂电池隔膜：勃姆石产品切入新能源赛道，匹配动力电池高安全性需求。
• 消费电子复苏：智能手机、可穿戴设备回暖带动电子陶瓷粉体需求。

3. 全球化布局

• 当前海外收入占比低（2024 年仅 1.77 万元），计划以日韩市场为突破口，通过贸易商与本土化合作拓展份额。

四、市场规模与前景：千亿级赛道，成长空间明确

1. 精细氧化铝市场

• 2023 年国内电子材料市场规模 4809.7 亿元，半导体材料占比 26.94%（1295.5 亿元）。
• 精细氧化铝作为电子封装、陶瓷基板关键材料，受益于 5G、AI、新能源车渗透率提升，CAGR 预计超 20%。

2. HBM 封装材料蓝海

• 全球 HBM 市场规模 2025 年有望突破 150 亿美元，Low-α 球铝作为核心填充材料，渗透率加速提升。

3. 国产替代空间

• 高纯氧化铝、球铝等高端产品进口替代率不足 30%，公司技术突破后市场份额有望快速提升。

五、风险提示

• 原材料价格波动：工业氧化铝价格波动影响成本（2024 年价格大幅上涨，2025Q1 回落至 3000 元 / 吨）。
• 产能释放不及预期：新产线爬坡需客户认证周期，可能延迟业绩兑现。
• 下游需求波动：消费电子、半导体行业周期影响订单稳定性。

六、盈利预测与估值

• 券商预测：2025-2027 年归母净利润 0.58/0.74/0.85 亿元，对应 PE 62/48/43 倍。
• 估值逻辑：技术稀缺性 + 国产替代龙头溢价，目标价 40 元（对应 2025 年 PE 73 倍）。

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